解码美国经济

美国商务部上周五公布经济数据，漂亮的GDP增速中“一次性因素”功劳不小：除减税促进个人消费支出，贸易争端中企业及农民抢闸出口对增长贡献最大。特朗普对此心知肚明，中期选举来临之际，他一边展示“成绩单”，一边奔赴农业州，安抚选民。（董黎明）

美国二季度GDP数据靓丽，令面临中期选举的特朗普十分兴奋。但仔细分析可以发现，对数据贡献最大的两大因素都难以复制，加上赤字问题日益严峻，经济学家认为未来数季度内美国经济将明显下行。

中期选举日益临近，贸易争端僵持不下，特朗普政府急需一个好消息，向选民证明共和党人能管好国家经济，靓丽的二季度GDP数据来得恰逢其时。

这是特朗普上台以来美国GDP首次出现反弹，并且增长幅度创下近四年来最佳。核心通胀略有下降的同时，美国经济增长表现强劲，还有比这看起来更美好的情景吗？

但GDP数据出炉后，美元下跌，美股走低，美债收益率上涨，市场对这个被政府官员集体吹捧的成绩并不感冒。综合多位经济学家观点来看，普遍认为美国二季度GDP增长不可持续，未来几个季度内经济可能大大放缓。

“临时因素”贡献最大

当地时间7月27日，美国商务部发布的初次估算数据显示，美国二季度实际GDP年化季环比初值为4.1%，略低于彭博调查的预期中值4.2%，但仍创下2014年第三季度以来最佳。一季度GDP修正后年化增速为2.2%，较2%的初值有所上调。

其中，二季度个人消费支出增速4%，创下三年半来的最佳，对GDP贡献达到近1.3个百分点。剔除食品和能源后的核心个人消费支出为2%，不及预期的2.2%，一季度前值从2.3%下修至2.2%。

净出口成为对GDP增长贡献最大的“临时因素”，二季度美国出口涨幅达9.3%，为GDP贡献1.06个百分点，创下2013年以来最高纪录。分析人士指出，出口增加的重要原因，是美国农民抢在报复性关税生效前加大了出口力度。

一向喜欢在推特上宣扬经济成绩的特朗普，没有错过这个中期选举前向选民证明自己的大好机会。在数据出炉仅一个小时后，特朗普就在白宫发表讲话，庆祝二季度经济实现近四年以来最快增长，并称已经走上实现超过3%经济增速的轨道上。

至于经济学家们担忧的可持续性问题，特朗普表现得完全无顾虑。“这些数字是非常可持续的。”特朗普表示，这不是一次性表现，下个季度的经济表现将会很出色。“随着贸易协定一个接一个达成，我们会取得高得多的数字。”

美国商务部长罗斯发表声明称，第二季度GDP增长4.1%表明特朗普总统的经济政策正在发挥作用。“特朗普总统正在履行恢复经济的承诺，他的愿景是振兴全国各地社区，让美国家庭保住赚来的钱。”

美国财政部长姆努钦随后也表示，美国经济“正在走上正轨”，而且这样的增长速度会持续很长一段时间。姆努钦甚至预计，未来5年，美国GDP增速都有望维持在3%左右。

不完全归功于本届政府

交银国际研究部主管洪灏接受记者采访时表示，这是特朗普上任以来首次迎来经济反弹，主要归功于减税、基建等政策，而二季度GDP增长如此快，还受到贸易争端因素影响，美国农民抢在报复性关税前加快大豆、玉米等农产品出口。“仅农作物出口这一项，对GDP的贡献就超过0.5%，如果剔除贸易战影响农作物出口的因素，美国二季度GDP增长仍超过3%”。

不过，洪灏向记者强调，虽然这是一个比较靓丽的数字，对特朗普来说是个肯定。但事实上，在奥巴马政府期间，美国GDP曾多次出现超过4%，甚至5%的增速。

换句话说，将现在的经济增长完全归功于本届政府的努力，有失偏颇。美联社一篇分析文章指出，美国经济进入增长的第10个年头，这一复苏始于接盘经济危机的奥巴马政府。失业率、房屋价值走势都反映出经济复苏是个长期持续过程，而不是特朗普2017年上台以来突然出现的重大变化。

至于特朗普吹捧的4.1%季度经济增速，在奥巴马任期内，超过这个水平的数据出现过四次。尽管奥巴马任内年经济增速从未达到特朗普希望看到的3%，但已经非常接近，比如，2015年美国经济增速就达到2.9%。

出口及消费增长均难复制

不过，纵观美国经济学家及媒体的分析，给特朗普泼冷水的声音，明显要高于唱赞歌的。分析普遍认为，至少有两个因素表明二季度的经济增速不可持续。

首先，前面提到的美国二季度出口激增的情况不可复制。特朗普宣布对中国、欧盟、加拿大、墨西哥等产品加征关税后，各国纷纷祭出关税反制措施，美国农产品成为集中报复目标。为避免遭遇报复性关税的冲击，农民在二季度明显加大了出口力度。

分析认为，二季度出口激增实际上是个“红色警号”，因为企业二季度加大从美国进口，相当于提前“透支”了后续的贸易订单，可能意味着三、四季度这类贸易需求将下降。

GDP增长不可持续的另一个原因是，消费者支出增长也不可持续。特朗普政府去年通过税改法案，将企业所得税从35%下调至20%，对经济起到支撑作用，企业不仅拥有更多资金投资，还在不同程度上提高薪资，从而增加了民众收入。

但波士顿学院经济学副教授罗伯特·墨菲（Robert Murphy）表示：“你可以短期内提振需求，这正是减税的目的，但你不会有足够的资源去维持这样的增长。”

也就是说，特朗普的减税政策，让民众产生了暂时性的富裕感，加大了消费开支，但随着减税效应未来逐渐消退，民众的支出终归会恢复正常模式。即使特朗普有意推出税改2.0，也无法继续推出3.0、4.0版本，让减税对消费的提振效应持续下去。

而且，美国与贸易伙伴的贸易争端，也开始对消费者信心产生负面影响。密歇根大学消费者信心指数显示，该指数今年3月终值达101.4，创下2004年1月以来的最高，但4月以来基本呈持续下跌走势，7月份终值为97.9，创下今年2月以来最低。

负责调查的首席经济学家Richard Curtin表示，消费者对关税政策的影响愈加忧虑，而且这种担忧从7月初以来显著加速。参与调查的家庭中，35%主动提到关税有负面经济影响，高于6月份的21%以及5月份的15%。

Richard Curtin认为，如果美国与欧盟等经济体的贸易争端得到妥善解决，消费者对关税问题的负面预期会很快消散。而且解决方案的推出宜早不宜迟，否则为了应对经济恶化，更多人可能会主动减少可选消费。

“利好出尽周期到顶”

事实上，从当天市场反应来看，投资者对这场“经济狂欢”确实有所警惕。美国商务部公布数据后，美元下跌，美股走低，美国国债上涨。

市场冷对GDP数据，一方面，是因为特朗普及其团队轮番“剧透”，为市场做了充分预热，而且部分华尔街投行预期过高；另一方面，正是市场对经济增速可持续性抱有怀疑。

雪上加霜的是，美股牛市主要支撑力量科技股，近期接连爆出坏消息。奈飞公布不及预期的第二季度财报，且新订阅用户数5个季度来首次低于预期；Facebook财报不及预期并预警未来增速放缓；Twitter月度用户数量出现下降，打击市场信心……

摩根士丹利首席美股策略师Michael Wilson发布警告称，美股迎来今年2月深跌后最大的盘整幅度，而且抛售潮才刚刚开始。当亚马逊二季报、美国二季度GDP如期出炉后，市场已释放出“精疲力尽”的信号，下一个兴奋点在哪儿？

洪灏也向记者分析指出，二季度GDP数据出来后，美股就见顶了，“跌了那么多，这就叫利好出尽”，如果明年一季度或二季度经济开始放缓，股市会提前反应。

在洪灏看来，特朗普政府在经济周期的中晚期进行减税，加大财政赤字的同时，还未惠及为经济增长提供长期动力的部门，并不是一个明智的决策，洪灏向记者表示，减税、基建计划都是短期效应，从“短期效应延续到长期经济发展，我深表怀疑”。

洪灏认为，用失业率、GDP增速等滞后指标来论证经济走势并不合适，事实上部分领先指标已开始回落。“美国的经济周期已经在繁荣的顶点，或者已经过了繁荣的顶点。”洪灏说道。

明年赤字或超万亿美元

在美国经济持续高增长路上，日益严峻的财政赤字是绕不过的坎。根据美国国会预算办公室（CBO）的财政预估报告，截至于9月30日的2018财年，美国联邦政府的财政赤字将高达8900亿美元，2019财年美国财政赤字将超过1万亿美元。

如此巨额的赤字会带来更多问题。洪灏向记者表示：“1万亿美元的财政赤字，需要发很多美国国债去补坑。”在美联储收紧货币的背景下，美国国债收益率会加快上行，政府和社会融资成本都将上升，并对整个经济都不利。

同比情况下，2018年美国经济增长受益于税改，这基本是一次性因素，明年这个动力就没有了。如果搞基建就要增加赤字，但增加赤字是有代价的。洪灏指出，“美国政府公共部门的杠杆已经很高了，如果往上再加赤字，再发债，挤出效应会很明显。”

洪灏认为，美联储加息节奏可能比大家想象的要快。通胀压力比大家想象的要高，经济增长最终也会反映到价格压力上，充分就业下薪资面临上涨压力，加上关税战导致价格上升施压通胀，美联储不得不进一步加息，“年内加息次数很有可能超过预期的2次”。

美债收益率扁平化走势也引发高度关注。过去一个月左右，美债收益率曲线变平超过30个基点，并在近两周内一度达到23个基点的周期最低值，是自2007年8月以来该曲线斜率最平坦的水平。

“上一次收益率扁平化后，六个月内就出现经济衰退。”洪灏警告说，一旦收益率曲线平坦化，银行息差就消失，短期和长期收益一样，经济中就没人愿意承担风险，信贷增长很快就会下来。洪灏指出，看滞后指标会觉得美国经济形势不错，但其实远没看上去那么美好，“2019年出现经济衰退是大概率事件”。

渣打银行投资策略总监王昕杰接受记者采访则表示，加息确实会导致收益率扁平，但不必然导致经济衰退。王昕杰认为，美联储这次加息是渐进的，对短期经济冲击并不剧烈。他认为美联储仍然会维持步伐，到年底之前加息两次，各加0.25%。

就长期经济走势而言，渣打环球研究部的预期，美国今年及明年的GDP分别增长2.7%及2.3%，但面临一定的下行风险。

而根据6月份公布的预测中值，美联储官员估计，美国经济可持续的长期增长率为1.8%，尽管对2018年 的经济增速预测要高一个百分点。至于第三季度的增速，彭博调查显示，私营部门经济学家预计，第三季度经济增长将放缓至2.8%。（编辑：董黎明）